martedì 27 gennaio 2009

La creatività italiana: metodi innovativi per aumentare le tasse ai cittadini, senza che se ne accorgano



In un sintetico e puntuale articolo, Maria Cecilia Guerra informa sull'ennesimo impiego degli utili ENI per finalità estranee a quelle proprie dell'impresa.

Rimango ammirato ed attonito nell'osservare la scaltra furbizia italiota: una coalizione politica usa come bandiera elettorale la riduzione della pressione fiscale, poi una volta al governo, introduce nuove forme di prelievo fiscale sul cittadino, in maniera stealth. Semplicemente geniale!

Quindi: gli italiani pagano un prezzo per la bolletta energetica più alto della maggior parte dei colleghi Europei, mentre l'autorità garante per l'energia e l'antitrust latitano. E ad aggiungere maggior beffa, il premier Silvio Berlusconi, poco tempo addietro, suggeriva agli italiani di investire in ENI. Poi vengono introdotte nell'ordine: la Robin Tax, che per com'è disegnata colpirà solo ENI; poi la social card, finanziata per 200 milioni da ENI e 50 milioni da ENEL; infine la "Gheddafi Tax" (come soprannominata da M.C, Guerra), per 250 milioni di dollari all'anno per 20 anni.

Insomma, stiamo pagando una nuova imposta sull'energia e nessuno ci ha informati? E gli azionisti ENI non hanno alcun diritto a pretendere che gli utili dell'azienda in cui hanno investito siano distribuiti a loro, o che siano reinvestiti in ENI (alla faccia della privatizzazione)?
È proprio vero che in fatto di creatività e fantasia non ci batte nessuno. Chi mai avrebbe potuto pensare ad un marchingegno così complicato, che lega assieme autorità garanti, società ex-monopoli di stato, governo, politica, e bollette di luce e gas, se non una mente italiana?

domenica 25 gennaio 2009

Partire con il piede sbagliato: Obama e il dollaro




Il neo-Segratario al Tesoro USA Tim Geithner ha dichiarato: "President Obama – backed by the conclusions of a broad range of economists – believes that China is manipulating its currency (...) The question is how and when to broach the subject in order to do more good than harm". [Financial Times]

Facciamo un passettino indietro. Negli ultimi anni, i cittadini e le imprese USA hanno consumato molto e risparmiato poco. Larga parte dei consumi è destinata a prodotti importati dai paesi asiatici, generando un rilevante e perdurante deficit commerciale. Molti dei capitali così accumulati dalle "tigri asiatiche" è stato reinvestito negli USA, ed ha fornito la base monetaria, assieme alla politica espansionista della FED sotto Greenspan e poi Bernanke, per finanziare tali elevati consumi. Il dollaro, pertanto, ha subito una spinta alla svalutazione dalle importazioni nette, ed una all'apprezzamento causata dal flusso di capitali in entrata. A ciò si aggiunga, come ben illustrato da Richard Baldwin in questo articolo, che sembra esistere una certa miopia da parte degli investitori, una sorta di credenza mal supportata da fatti concreti, che il dollaro non subirà nel lungo periodo forti perdite di valore (che ciò sia per il ruolo di primato che gli USA rivestono nel sistema finanziario mondiale, o per altro motivo, non è chiaro).

Si può accusare la Cina del mancato deprezzamento del dollaro rispetto al renminbi? In parte certamente si. La strategia cinese è nota: il cambio del renminbi è fortemente gestito dalla banca centrale cinese, che interviene sui mercati con importanti volumi di scambio per limitarne le oscillazioni entro una banda prestabilita. Dati gli impressionanti surplus di liquidità detenuti dai cinesi, la cosa è per loro ancora gestibile.

Supponiamo allora che, con una magia diplomatica o con altro mezzo, gli USA convincano i cinesi a lasciar apprezzare il renminbi rispetto al dollaro. L'idea è che i cittadini americani, trovando più costose le merci cinesi, tornino a consumare di meno, e ad acquistare prodotti made in USA. Ma è davvero così? Vediamo:

1) il prezzo dei beni cinesi a basso costo è davvero molto più basso di quelli prodotti internamente dai paesi industrializzati d'occidente. Di quanto dovrebbe svalutarsi il dollaro per rendere questi ultimi competitivi?
2) rompendo lo schema spiegato prima di esportazione e reinvestimento, le autorità cinesi (per rivalsa o per convenienza) potrebbero decidere di investire le eccedenze di capitale per sviluppare la domanda interna in Cina (olte un miliardo di persone!). Questo significherebbe disporre di meno capitali liquidi in USA (ora che la crisi finanziaria è ancora irrisolta, e l'interbancario non è completamente ripristinato). Inoltre, rafforzerebbe nel lungo periodo la Cina, che invece oggi è ancora molto dipendente dalle proprie esportazioni, e potrebbe invogliare a sviluppare canali commerciali più ampi con le economie in forte sviluppo (Russia, Corea, India, Brasile...). Per chi pensa all'economia cinese guardando solo ai prodotti scadenti da bancarella, basti dare un'occhiata allo sviluppo vertiginoso di alcuni settori ad alto valore aggiunto (qui).
3) non si può modificare il cambio dollaro-renminbi senza influire, in qualche modo, sul cambio con le altre valute (siamo in un mondo globalizzato, dopotutto). Un dollaro molto svalutato presenta dei rischi, che ho sintetizzato in questo precedente articolo e qui.

È davvero prioritaria la questione cinese per Obama? Il calo della domanda sembra diffuso anche in Europa e nel resto del mondo, dunque il guadagno ottenibile in termini di maggiori esportazioni mi pare secondario in questo momento. Aumentare il consumo e quindi la produzione per i beni interni? Benissimo, ma allora non sarebbe il caso di puntare ad una maggiore efficienza e competitività dell imprese USA, piuttosto che sfruttare forme di protezionismo soft? Le sovvenzioni promesse alle case automobilistiche (catorci industriali, assolutamente non competitivi già da decenni se confrontati con Toyota&C.) non sembrano andare in questa direzione, purtroppo.

Insomma, il potenziale per un primo passo falso per l'amministrazione Obama c'è tutto. Speriamo che la politica di stimolo annunciata, ma non ancora dettagliata, sia progettata in un'ottica di sviluppo virtuoso, e non di protezionismo miope. Sono i paesi in via di sviluppo a dover adoperare barriere per le proprie neonate imprese, non gli stati leader a più vecchia industrializzazione.

giovedì 15 gennaio 2009

Due parole (forse tre...) sulle accuse rivolte alla regolamentazione dei mercati finanziari




Oggi va di moda accusare il sistema delle regole e dei controlli per la crisi scoppiata sui mercati finanziari. C'è chi preferisce additare le agenzie di controllo governative (es. qui), chi guarda all'imperfezione delle regole adottate (qui), e chi si scaglia contro le società di rating ed in generale contro i meccanismi di produzione e diffusione di informazione finanziaria (qui).

In verità, mentre il “grosso” della crisi è scoppiato nell'autunno 2008, esisteva da molto tempo informazione abbondante e facilmente accessibile sullo stato del mercato e di alcuni attori principali. Nel settembre 2007 scrivevo questo articolo quando già certe cose erano ben note, eppure da allora (un anno intero!) né i governi hanno intrapreso chissà quale azione decisiva per delimitare i danni (ad es. imponendo una vigilanza più attenta, in via straordinaria, per verificare la correttezza dei bilanci pubblicati e degli accantonamenti per perdite presunte), né gli investitori hanno ricalibrato le scelte di portafoglio in modo da modificare significativamente (ed in maniera mirata) l'esposizione verso gli intermediari più a rischio.

Dunque allora, ha ragione chi dice che il sogno degli economisti teorici di una “efficienza” dei mercati è una chimera? Che gli investitori sono tonti e pur con le dovute informazioni a disposizione, fanno cavolate e piangono miseria quando si ritrovano a perdere soldoni?

Ma gli investitori chi sono? Ci sono gli intermediari finanziari stessi (banche, fondi gestiti, assicurazioni) che possiamo ritenere “professionali” e dunque capaci di gestire una vasta e complessa quantità di dati. Questi investitori sono (dovrebbero essere) in grado di studiare con accuratezza sia i documenti prodotti dalle società emittenti i titoli in cui impiegano denaro, quindi bilanci e report finanziari, sia i segnali provenienti dai mercati, dalle dichiarazioni di soggetti pubblici ai rumors che circolano nei corridoi di Wall Street. Dunque se questi “investitori professionali” hanno investito in indebitatissimi emittenti con significativi impieghi subprime in portafoglio, hanno scelto un rischio consapevole e calcolato, ed una eventuale sanzione può essere comminata solo se siano state violate regole specifiche, o se abbiano “mentito” agli investitori facendo figurare un rischio più basso di quel che era.

A loro volta gli investitori “non professionali”, cioè le famiglie e le imprese, non hanno capacità divinatorie degne della Sibilla Cumana. Le prime investono i propri risparmi e talvolta tentano qualche speculazione, ma tranne rare eccezioni non hanno il
know-how richiesto per leggere un bilancio di 200 e più pagine e capirne realmente il significato. Secondo recenti studi nell'ambito delle scienze cognitive, l'essere umano non riesce ad elaborare più di un certo quantitativo di dati alla volta. Se poi non ha una preparazione tecnica specifica, anche con quei pochi dati non ci capisce poi granché.

Le imprese, anche loro, quando investono liquidità in eccesso in assets finanziari non hanno sempre, soprattutto se si tratta di PMI, risorse interne capaci di gestire investimenti complessi, o di calcolare correttamente operazioni di hedging con derivati. Prima ci si limitava a comprare qualche BoT e Cct, oggi i fondi-moneta possono includere robetta abbastanza complicata, venduta come impieghi no-risk ma che un po' di rischio, invece, ce l'hanno eccome.

È per questi investitori un po' meno smaliziati che i punteggi di rating sono fondamentali. In un singolo indice, che funziona come le stelline degli alberghi o le forchette nelle guide per i ristoranti, si ha un'informazione complessiva e sintetica di quanto un titolo è considerato rischioso da esperti del settore. A questo punto, se il rating è affidabile, anche al padre di famiglia che ha qualche decina di migliaia di Euro da risparmiare, è consentito partecipare al grandi progetti d'investimento, e di scegliere la coppia di rendimento e rischio attesi che più gli aggrada.

Ecco che allora il punto forse non è più l'efficienza complessiva del mercato. Per gli intermediari il mercato è già efficiente, tranne forse per l'esatta localizzazione dei mutui subprime insolvibili che non si sa bene dove siano e in che quantità (un problema effettivamente attribuibile ad una scarsa vigilanza delle agenzie governative preposte). Ma il mercato pare davvero poco efficiente per gli investitori non professionisti, dato che le informazioni realmente fruibili sono poche, inaffidabili, e lasciate nelle mani di un sistema privatistico, composto da società di rating e società di revisione contabile, le quali sono enti privati che puntano alla massimizzazione del profitto, non certo a finalità di natura pubblicistica.

Perciò, sono contrario a chi suggerisce l'inutilità e/o la perniciosità delle società di rating (come ho spiegato, le informazioni disponibili nei mercati sono fruibili da investitori professionisti, non dal padre di famiglia-risparmiatore medio), e diffido di chi, sino a qualche anno addietro, sosteneva che gli intermediari avessero un incentivo a fornire informazione corretta ed esaustiva ai potenziali investitori, per costruirsi (e non perdere) una reputazione. Ma quando “così fan tutti”, come avvenuto in questa recente crisi, allora la perdita di reputazione è più o meno uguale per tutti i concorrenti, e quindi tale incentivo non esiste più o diviene molto labile (Keynes sosteneva che “a sound banker, alas, is not one who foresees danger and avoids it, but one who, when he is ruined, is ruined in a conventional way along with his fellows, so that no one can really blame him”). Meglio, allora, ripensare ad una vecchia idea, quella di istituire un'agenzia di rating pubblica (molto meglio se Europea piuttosto che nazionale), in concorrenza con le private, facoltativamente utilizzabile dagli emittenti titoli quotati e non, ma obbligatoriamente per forme di impiego degne di particolare tutela (es. i fondi pensione).

Un'agenzia del genere ha un costo di gestione sostenibile per i conti pubblici (basta guardare alle dimensioni dei costi operativi delle big americane, rispetto al numero di titoli valutati, per rendersene conto), non preclude l'esistenza nel mercato di un rating privato, ma spingerebbe l'investitore a qualche domanda in più qualora un titolo non fosse sottoposto a valutazione da tale agenzia pubblica, oppure qualora fosse valutato con giudizi diversi da agenzie pubbliche e private.