sabato 4 ottobre 2008

Chirurgia finanziaria



Barney Frank, chairman of the House financial services committee, vowed that Congress would next embark on a regulatory revamp of Wall Street and the US banking industry. “
We will be back next year to do some serious surgery to the financial structure”, he said.



Bhé insomma, come si dice... meglio tardi che mai! :)

mercoledì 1 ottobre 2008

Piano Paulson e crisi bancaria USA: esiste un costo occulto?




Il salvataggio del sistema bancario americano è agli sgoccioli, e molti denunciano che ci si è mossi troppo tardi (un'ottima sintesi delle diverse posizioni si trova su NoisefromAmerika, QUI). C'è però un pensiero che mi gira in testa da un po', provo a scriverlo procedendo per gradi in modo da non perdermi nel discorso. Il fine non è quello di elaborare una teoria o una qualche idea compiuta, piuttosto di esprimere dubbi sulla convenienza del piano Paulson-Bernanke, dubbi che però hano natura diversa da quelli che leggo nei dibattiti più accreditati.

Per chi fino ad ora non avesse seguito la vicenda, ecco un riassunto superstringato: le banche americane hanno prestato soldi a famiglie indigenti quando i tassi di interesse erano bassi, poi quando i tassi sono saliti, le rate dei mutui (perlopiù a tasso variabile) sono salite anche loro e molti debitori si sono trovati nell'impossibilità di pagare. Le banche hanno cartolarizzato questi mutui, trasformandoli (per così dire) in titoli e piazzandoli sul mercato borsistico. Dato che nessuno sapeva quale intermediario avesse i titoli bacati in portafoglio, si è creato un panico generale, una conseguente crisi di liquidità, e il fallimento (o la statalizzazione, o l'incorporamento da parte di competitors più solidi) di colossi della finanza mondiale come Lehman Brothers. Il governo USA, nella persona del segretario del Tesoro Henry Paulson, propone un piano straordinario di salvataggio che consiste nel comprare i titoli bacati coi soldi dello stato, per poi rivenderli quando le acque saranno più calme. I problemi di questo piano sono diversi, in estrema sintesi: 1) si aiutano proprio quegli intermediari che sono stati meno accorti, dunque si introduce un moral hazard che potrebbe costituire un pesante precedente; 2) si teme che il prezzo stabilito per acquistare i titoli bacati non sia quello "giusto", e che quindi al momento della rivendita lo stato non rientrerà di tutti i dollari anticipati.

1) Inizio dalla FED, che negli ultimi anni (sotto Greenspan e Bernanke), ha mantenuto una posizione piuttosto espansiva, lanciando badilate di dollari a poco prezzo dalla finestra in più occasioni. La "reputazione" della odierna FED, mi sembra, è perciò quella di "banca centrale dalle maniche larghe".

2) Il piano Paulson costerà un bel po' di soldi (si parla di 700 miliardi di $). Ora, tale spesa viene finanziata o (i) con debito pubblico, o (ii) con emissione monetaria, oppure (iii) aumentando le tasse (volutamente non considero la contemporanea riduzione di altre spese pubbliche, per semplicità). Per i casi (i) e (ii) vale il punto 3) successivo. Il caso (iii), che è quello che leggo sui giornali come uno dei principali timori e motivi d'avversione al piano da parte dell'elettore americano, significa sottrarre soldi a qualcuno (famiglie, imprese) e trasferirli ad una parte del sistema bancario.
Se i soggetti tassati saranno le indebitatissime famiglie americane, ciò significherà una riduzione dei loro consumi e/o risparmi, a fronte del salvataggio (SE il piano funzionerà) del sistema bancario. In un tale possibile scenario in cui i redditi delle famiglie si contraggono e l'aumentata spesa pubblica si concentra tutta sull'acquisto di titoli finanziari (che poi in un certo momento futuro lo stato rivenderà, ottenendo un parziale o totale recupero dei soldi spesi, sempre SE il piano funziona, e SE il pricing dei titoli è corretto), vi sarà un interludio (quanto lungo non so, anche perché non mi pare, o io non l'ho letto, che sia previsto nel piano Paulson un termine vincolante entro cui i titoli acquistati dallo stato dovrebbero essere reimmessi nel mercato) in cui è improbabile che la FED scelga una monetary stance restrittiva (almeno, visti i precedenti...).

3) Per quanto detto sopra, se gli agenti sono (sufficientemente) dotati di aspettative razionali, potrebbero temere un aumento della quantità di dollari in circolazione, superiore alla crescita dell'economia reale sottostante. Anticipando questa previsione potrebbero spingere ad una svalutazione del dollaro immediata (penso anche, anzi soprattutto, agli investitori stranieri).
Ora non so voi, ma se io temessi una perdita di valore "importante" per il dollaro, userei i dollari che ho in portafoglio per comprare subito oro, e infatti come evidenzia anche il Financial Times (QUI) le transazioni in oro (oro fisico) sono in deciso aumento. Può essere solo un effetto della paura, ma anche no.

4) Quindi, oltre ai costi, perfettamente spiegati un po' ovunque, che il piano Paulson potrebbe generare (moral hazard, pressione fiscale, ecc.), mi domando: se la metà di quanto ho scritto qui ha un senso, possono gli USA in questo momento storico permettersi un ulteriore deprezzamento del dollaro? Col petrolio che scarseggia, il proprio esercito in mezzo mondo, gli attriti con Cina, Russia e Medio Oriente?

5) Ma, se il piano Paulson ha tutti questi costi e potenziali rischi, esiste un piano B? Nel breve periodo, non saprei, forse la proposta di Luigi Zingales (QUI) è quella che preferisco anche per gli effetti in prospettiva (di maggiore capitalizzazione del sistema). Quello che mi pare essenziale, è cominciare subito a discutere della nuova regolamentazione dei mercati, necessaria per ridare fiducia e trasparenza alla finanza americana la quale, francamente, ci ha devastato le scatole con crisi continue e sempre più gravi (ricordate la bolla speculativa della new economy? Come dire che nessuno ha imparato nulla). È una regola incontrovertibile della teoria economica che il mercato concorrenziale è tale, e quindi può funzionare in modo virtuoso, solo se esiste un livello sufficiente di informazione per gli agenti economici. Al contrario, gli intermediari bancari USA sono avvolti dal mistero, nessuno sapeva dove fossero le mortgage-backed securities, nessuno si fida più dei rating e dei bilanci pubblicati (pur certificati da apposita revisione dei conti), con l'introduzione dei contratti derivati è diventata un'impresa impossibile riuscire a valutare correttamente il profilo di rischio di un fondo d'investimento o titolo azionario.

Concludendo, spero di sbagliare, ma il piano Paulson potrebbe ben accelerare una decadenza del primato finanziario statunitense nello scenario geopolitico mondiale, e una contrazione dell'economia interna (stavolta da mancanza di capitali esteri e da deficit della bilancia commerciale) che magari, con un "piano B" sarebbe evitabile.
Perché dunque accettare non solo l'introduzione di incentivi negativi a rischiare di più ("tanto poi c'è il governo che ci salva"), ma anche effetti negativi potenzialmente impattanti l'economia reale? Cui prodest? La risposta, scontata, la lascio a voi.